Referentna kamatna stopa je nebitna

U monetarnoj politici možete imati samo jedan cilj. Ne možete imati dva. Ne možete, recimo, istovremeno ciljati neku stopu inflacije i neki kurs dinara.

Možete samo jedno ili drugo. Centralna banka može kredibilno reći „naš cilj je inflacija od 3%“, ili može reći „naš cilj je da dinar bude stabilan na nivou od 117,5 dinara za evro“. Ali mora izabrati samo jedno.

Može se dogoditi da dobijete i jedno i drugo istovremeno: nisku inflaciju uz fiksni kurs prema evru. Ali tako nešto bi samo bila posledica okolnosti da je u zoni evra inflacija niska. To je bio slučaj do pretprošle godine. Narodna banka odgovorna je za kurs dinara prema evru i taj deo je njena zasluga, a nisku inflaciju dobili smo posredno kroz evro.

Narodna banka Srbije (NBS) već godinama ima problem sa izjašnjavanjem. Ona zvanično tvrdi da cilja inflaciju, dok u stvarnosti cilja kurs dinara prema evru.

Iako izbegava da svoju politiku nazove pravim imenom, orijentacija NBS na kurs jeste bolje rešenje. Vezivanje dinara za evro dobro je za privredu i građane.

Međutim, ta orijentacija na kurs kao primarni cilj znači da ona na domaću inflaciju ne može stvarno da utiče – ni kad je ona niska, ni kad je ona visoka. Ipak, iz nekog razloga i Narodna banka Srbije i dobar deo domaćih stručnjaka, ponašaju se kao da može.

U poslednjih godinu i po dana Narodna banka Srbije diže referentnu kamatnu stopu „da bi zaustavila inflaciju“. Mediji sa važnošću izveštavaju o podizanju referentne kamatne stope, a analitičari raspravljaju do kog nivoa ona treba da ide.

Sve je to uzaludno.

Zamislite da NBS podigne referentnu kamatnu stopu na 20%.

To znači da NBS sada bankama pozajmljuje po stopi od nešto preko 20%, a da od banaka ona pozajmljuje po stopi od nešto ispod 20%. To je suština takozvanih repo operacija koje NBS sprovodi.

Ako ste banka koja veruje da će kurs dinara ostati stabilan prema evru, sada imate priliku da u dinarima zaradite 20% prinosa ako ih pozajmite Narodnoj banci.

Prva stvar koja će vam pasti na pamet je dovlačenje što više deviza u zemlju da biste ih razmenili u dinare i plasirali Narodnoj banci. Umesto da dobijate kamatu u evrima od 3-4% negde u evrozoni, vi možete taj evro dovući u Srbiju, prodati Narodnoj banci Srbije za dinare po garantovanom kursu, a onda plasirati dinare po kamati od 20%. Pošto je kurs fiksiran, uvek možete dinare prebaciti nazad u evro i poslati nazad.

Za Srbiju, sav taj priliv evra i njihova razmena u dinare povećava devizne rezerve, ali istovremeno stvara dodatnu dinarsku novčanu masu. Narodna banka Srbije otkupljuje evro tako što emituje dinare. Ona te dinare može svojim operacijama sklanjati sa tržišta, ali to je kao vađenje vode iz šupljeg čamca. Dok god je kurs fiksiran a razlika u kamatama velika, priliv neće stati.

Ovako nešto se u proteklih godinu dana i dešava, u manje dramatičnoj meri. Referentna kamatna stopa nije podignuta na 20 već postepeno do sadašnjih 6,25%, ali je mehanizam u principu isti.

Poenta je da se promenama domaće kamatne stope ništa ne rešava. Kamatna stopa centralne banke je važna ako vaša valuta nezavisno pliva. Kada je valutni kurs fiksiran i kada se razume da je takav kurs primarni cilj monetarne politike, taj mehanizam ne može da funkcioniše.

Vi možete voditi svoju monetarnu politiku i menjati kamatne stope, ali priliv i odliv deviza po fiksnom kursu neutralisaće vaše poteze. Kada bi NBS sada podigla referentnu kamatnu stopu na 20% ili na 50%, ni to ne bi smanjilo inflaciju – sve dok je kurs dinara vezan za evro.

U monetarnoj politici, ponovo, ne možete imati dva cilja. Pravi cilj NBS je kurs dinara prema evru i zato ona inflaciju ne može da kontroliše, ma šta analitičari, ugledni strani mediji i sami centralni bankari mislili.

Kada će onda cene prestati da rastu? U Srbiji je inflacija veća nego u evrozoni jer je imala neke dodatne domaće razloge za dinamiku cena, poput fiskalne politike, tržišnih uslova i kontrolisane cene električne energije. I generalno je u Istočnoj Evropi, čak i kod zemalja koje direktno koriste evro, od Balkana do Baltika, inflacija blizu srpskoj i viša nego na zapadu evrozone.

Sama monetarna politika tu ne može mnogo. Podizanje referentne kamatne stope će pomoći jedino ako pustite dinar da se otrgne od evra i ojača. Ako niste za to rešenje – a ja za sada nisam jer je evro ipak doneo više dobrog nego lošeg – možemo jedino sedeti i čekati da Evropska centralna banka reši problem.